Sondervermögen bei Fonds und ETFs: Was bedeutet das für Anleger?

Der Begriff Sondervermögen klingt, als sei das in einen Fonds investierte Kapital gegen jeden Verlust geschützt. Das ist ein verbreitetes Missverständnis. Sondervermögen beschreibt in erster Linie ein rechtliches Schutzprinzip: Das Fondsvermögen wird vom Eigenvermögen zentraler beteiligter Gesellschaften getrennt beziehungsweise rechtlich eindeutig abgegrenzt.

Dieses Prinzip gilt nicht nur für ETFs. Auch ein klassischer offener, aktiv gemanagter Publikumsfonds kann als OGAW-Sondervermögen aufgelegt sein. Ein Fonds kann daher zugleich Publikumsfonds und Sondervermögen sein. Die Bezeichnung Publikumsfonds sagt vor allem aus, dass Anteile einem breiten Anlegerkreis einschließlich Privatanlegerinnen und Privatanlegern angeboten werden können. Sie bestimmt nicht allein die rechtliche Struktur des Fonds.

Wie die Vermögenstrennung im Einzelnen umgesetzt wird, hängt von Fondsdomizil, Rechtsform und Fondsunterlagen ab. Sie schützt nicht vor fallenden Kursen, Ausfällen oder anderen wirtschaftlichen Risiken. Für Anlegerinnen und Anleger sind deshalb fünf Fragen besonders wichtig:

• Was bedeutet Sondervermögen bei Investmentfonds?
• Was passiert bei einer Insolvenz der Fondsgesellschaft oder Verwahrstelle?
• Was schützt die rechtliche Vermögenstrennung und welche Risiken bleiben?
• Sind ETFs Sondervermögen und wie unterscheiden sie sich von ETCs?
• Welche Anlegerrechte und Fondsunterlagen sind wichtig?

Sondervermögen bezeichnet vereinfacht das Vermögen, das innerhalb einer Fondsstruktur für Rechnung der Anlegerinnen und Anleger verwaltet wird. Dazu gehören die eingezahlten Mittel und die damit erworbenen Wertpapiere, Einlagen oder sonstigen Vermögenswerte. Dieses Fondsvermögen ist rechtlich vom eigenen Vermögen der Verwaltungsgesellschaft getrennt beziehungsweise dem Fonds eindeutig zugeordnet.

Die Trennung ist ein wesentlicher Bestandteil des Anlegerschutzes. Das Fondsvermögen soll nicht für gewöhnliche Verbindlichkeiten der Verwaltungsgesellschaft haften und grundsätzlich nicht ihren Gläubigern zur Verfügung stehen. Die Verwaltungsgesellschaft trifft die Anlageentscheidungen nach Maßgabe der Anlagepolitik und der Fondsunterlagen. Die Verwahrstelle, häufig auch als Depotbank bezeichnet, übernimmt dagegen insbesondere Verwahrungs-, Überwachungs- und Kontrollaufgaben.

Auch ein für Privatanlegerinnen und Privatanleger zugänglicher Fonds kann diese rechtliche Struktur besitzen. Der Begriff Publikumsfonds ist daher kein Gegenbegriff zum Sondervermögen. Ein offener, aktiv gemanagter OGAW-Publikumsfonds kann ebenso als OGAW-Sondervermögen aufgelegt sein wie ein passiv gemanagter Fonds. Entscheidend ist nicht, ob ein Fonds aktiv oder passiv verwaltet wird, sondern welche Rechtsform und welches Fondsdomizil in den verbindlichen Unterlagen ausgewiesen sind.

Der wirtschaftliche Wert des Fonds wird regelmäßig über den Nettoinventarwert bestimmt. Vereinfacht entspricht er dem Wert aller Vermögenswerte des Fonds abzüglich seiner Verbindlichkeiten. Aus dem Nettoinventarwert wird der Wert eines Fondsanteils beziehungsweise einer Fondsaktie abgeleitet.

Die genaue Rechtsstellung der Anleger unterscheidet sich nach der Fondsstruktur. Bei einem vertraglich ausgestalteten Fonds beteiligen sich Anleger über Fondsanteile. Bei einer Investmentgesellschaft halten sie Aktien an der Gesellschaft beziehungsweise an einem Teilfonds. Daraus folgt nicht, dass jeder Anleger unmittelbarer Eigentümer jedes einzelnen Wertpapiers im Portfolio ist.

Auch die Diversifikation ist vom Sondervermögen zu unterscheiden. Die Vermögenstrennung betrifft die rechtliche Struktur. Diversifikation beschreibt dagegen die Verteilung des Kapitals auf verschiedene Anlagen. Sie kann einzelne wirtschaftliche Risiken reduzieren, verhindert aber keine Verluste.

Die Insolvenz einer Verwaltungsgesellschaft führt aufgrund der Vermögenstrennung nicht  automatisch zum Verlust des Fondsvermögens. Die dem Fonds zugeordneten Vermögenswerte sollen grundsätzlich nicht einfach in die Insolvenzmasse der Verwaltungsgesellschaft fallen. Ihre Gläubiger können deshalb nicht ohne Weiteres auf das Fondsvermögen zugreifen.

Eine Insolvenz kann dennoch organisatorische Folgen haben. Abhängig von Rechtsform, Fondsdomizil und Fondsunterlagen kann die Verwaltung auf eine andere Gesellschaft übertragen werden. Ebenso kann eine geordnete Liquidation oder Abwicklung des Fonds vorgesehen sein. Solche Vorgänge können Zeit beanspruchen und die gewöhnliche Verfügbarkeit der Anlage vorübergehend beeinträchtigen.

Der rechtliche Schutz garantiert außerdem nicht die Rückzahlung des ursprünglich investierten Betrags. Maßgeblich bleibt der tatsächliche Wert des Fondsvermögens. Hat das Portfolio bereits an Wert verloren, stellt die Vermögenstrennung keinen früheren Anteilwert wieder her.

Auch gegenüber dem Eigenvermögen der Verwahrstelle bestehen Trennungs- und Zuordnungsregeln. Die für einen Fonds verwahrten Vermögenswerte sollen bei einer Insolvenz der Verwahrstelle grundsätzlich nicht zur Befriedigung ihrer Gläubiger verwendet werden. Die Verwahrstelle kann bestimmte Verwahraufgaben unter den dafür geltenden Voraussetzungen an Unterverwahrer oder Lagerstellen übertragen.

Diese Arbeitsteilung beseitigt nicht sämtliche Risiken. Fehler, Pflichtverletzungen, missbräuchliches Verhalten oder die Insolvenz eines Verwahrers beziehungsweise Unterverwahrers können zu Verlusten oder Verzögerungen führen. Welche Haftungsregeln greifen, hängt von der Rechtsordnung und der konkreten Fondsstruktur ab. Die Aussage, eine Insolvenz der Verwahrstelle könne Anlegern niemals schaden, wäre deshalb zu weitgehend.

Die rechtliche Vermögenstrennung schützt vor allem die Zuordnung des Fondsvermögens und grundsätzlich vor dem Zugriff bestimmter Gläubiger. Sie schützt nicht den Marktwert der im Fonds enthaltenen Anlagen. Eine finanziell stabile Verwaltungsgesellschaft kann daher einen Fonds verwalten, dessen Anteilwert wegen fallender Märkte deutlich sinkt.

Umgekehrt bedeutet die Insolvenz einer beteiligten Gesellschaft nicht automatisch, dass sämtliche Vermögenswerte des Fonds wertlos werden. Rechtlicher Insolvenzschutz und wirtschaftliche Wertentwicklung sind zwei unterschiedliche Ebenen.

Sondervermögen ist keine Kapitalgarantie. Aktien- und Anleihekurse können fallen, Emittenten können ausfallen und Währungen können sich nachteilig entwickeln. Derivate und Swap-Geschäfte können zusätzliche Gegenparteirisiken enthalten. Liquiditätsprobleme können dazu führen, dass Vermögenswerte nur mit Preisabschlägen oder zeitweise nicht veräußert werden können. Das angelegte Kapital kann deshalb ganz oder teilweise verloren gehen.

Sondervermögen ist auch nicht mit der Einlagensicherung gleichzusetzen. Bei einer gewöhnlichen Bankeinlage besteht grundsätzlich eine Forderung gegen die Bank. Bei einem Investmentfonds werden dagegen Vermögenswerte innerhalb einer Fondsstruktur verwaltet und rechtlich abgegrenzt. Einlagensicherung und Vermögenstrennung sind unterschiedliche Schutzmechanismen. Der Fondsstatus bedeutet nicht automatisch, dass ein Anlegerentschädigungs- oder Garantiesystem für Verluste einsteht.

Daneben bestehen operationelle und verwahrungsbezogene Risiken. Ein Fonds kann durch Betrug oder andere kriminelle Handlungen geschädigt werden. Auch Missverständnisse oder Fehler von Beschäftigten der Verwaltungsgesellschaft, Fehler externer Dritter sowie die Insolvenz eines Verwahrers oder Unterverwahrers können Verluste verursachen. Äußere Ereignisse wie Naturkatastrophen oder Pandemien können den Fondsbetrieb ebenfalls beeinträchtigen. Es kann zudem nicht zugesichert werden, dass die Ziele der Anlagepolitik tatsächlich erreicht werden.

Die Vermögenstrennung garantiert auch keine jederzeitige Verfügbarkeit. Fondsanteile oder Fondsaktien können grundsätzlich nach den jeweiligen Fondsbedingungen zurückgegeben werden. Unter außergewöhnlichen Umständen kann die Rücknahme jedoch vorübergehend ausgesetzt werden. Auch die Berechnung des Nettoinventarwerts kann zeitweise ausgesetzt sein.

Während einer Rücknahmeaussetzung können Anlegerinnen und Anleger nicht wie gewohnt über ihre Anlage verfügen. Die Rücknahme kann erst später zu dem dann gültigen Anteilwert erfolgen, der niedriger sein kann als vor der Aussetzung. Auch verlängerte Rückgabefristen oder Maßnahmen zum Schutz der verbleibenden Anleger können die Verfügbarkeit und den Rücknahmeerlös beeinflussen.

Aufsicht, Wirtschaftsprüfung und gesetzlich vorgeschriebene Kontrollen schaffen Regeln und Transparenz. Sie überwachen insbesondere die Einhaltung der jeweiligen Vorgaben. Sie garantieren jedoch weder eine positive Wertentwicklung noch Kapitalerhalt, jederzeitige Liquidität oder die Erreichung des Anlageziels.

Fondsbasierte ETFs sind Investmentfonds. Bei ihnen besteht daher ebenfalls eine rechtliche Fondsstruktur, in der das Fondsvermögen vom Eigenvermögen der beteiligten Gesellschaften getrennt beziehungsweise rechtlich abgegrenzt wird. ETFs sind damit nicht die einzigen Fonds, für die dieses Schutzprinzip gilt. Auch klassische offene, aktiv gemanagte Publikumsfonds können entsprechend strukturiert sein.

Bei einem physischen ETF hält der Fonds Wertpapiere entsprechend seiner Replikationsmethode. Ein synthetischer ETF bildet die Wertentwicklung des Index dagegen teilweise über ein Tauschgeschäft, einen sogenannten Swap, mit einer Gegenpartei ab. Die Replikationsmethode ändert nicht automatisch die grundsätzliche rechtliche Fondsstruktur. Eine Swap-Konstruktion kann jedoch ein zusätzliches Gegenparteirisiko schaffen.

Weder physische noch synthetische ETFs sind deshalb pauschal als vollkommen sicher oder grundsätzlich unsicher einzuordnen. Entscheidend sind die konkrete Rechtsform, die Replikationsmethode, die gehaltenen Vermögenswerte und die im Verkaufsprospekt beschriebenen Risiken.

Ein Exchange Traded Commodity, kurz ETC, ist dagegen grundsätzlich eine Schuldverschreibung und kein Investmentfonds. Das investierte Kapital bildet daher nicht automatisch ein rechtlich getrenntes Fondsvermögen wie bei einem fondsgebundenen ETF. Anleger tragen grundsätzlich ein Emittentenrisiko. Besicherungsmodelle können bei einzelnen ETCs unterschiedlich ausgestaltet sein, ändern aber nichts daran, dass ETF und ETC rechtlich verschiedene Produktarten sind.

Anlegerrechte hängen von der Rechtsform, dem Fondsdomizil, den Vertragsbedingungen und dem Erwerbsweg ab. Anleger können Anteilinhaber eines vertraglichen Fonds oder Aktionäre einer Investmentgesellschaft sein. Je nach Struktur können daraus Informationsrechte, Ansprüche auf Ausschüttungen oder Liquidationserlöse sowie Mitwirkungsrechte entstehen.

Auch die Art des Erwerbs kann eine Rolle spielen. Ist ein Anleger selbst in einem maßgeblichen Register eingetragen, können bestimmte Rechte unmittelbar gegenüber dem Fonds oder der Investmentgesellschaft ausgeübt werden. Erfolgt die Anlage über eine Bank, einen Vermögensverwalter oder einen anderen Finanzintermediär, kann dieser formal zwischen dem Endanleger und dem Fonds stehen. Bestimmte Rechte oder Entschädigungsansprüche lassen sich dann möglicherweise nicht unmittelbar gegenüber dem Fonds geltend machen.

Für die konkrete Beurteilung sind die verbindlichen Fondsunterlagen entscheidend. Der Verkaufsprospekt beschreibt regelmäßig die Rechtsform, die Anlagepolitik, die Aufgaben der Verwaltungsgesellschaft und der Verwahrstelle, wesentliche Risiken sowie die Bedingungen für Ausgabe und Rücknahme. Je nach Fondsstruktur kommen Fondsbestimmungen oder eine Satzung hinzu.

Das Basisinformationsblatt fasst zentrale Merkmale, Risiken, Kosten und mögliche Verluste in standardisierter Form zusammen. Jahres- und Halbjahresberichte informieren über das Fondsvermögen und dessen Entwicklung. Ergänzende Unterlagen können Angaben zur Verwahrstelle, zu Unterverwahrern, zu Interessenkonflikten, Beschwerdewegen und Anlegerrechten enthalten.

Wer wissen möchte, ob ein konkreter Publikumsfonds als Sondervermögen aufgelegt ist, sollte daher vor allem das Basisinformationsblatt und den Verkaufsprospekt prüfen. Dort wird die rechtliche Art des Fonds ausgewiesen. Der Begriff Publikumsfonds allein reicht für diese Einordnung nicht aus.

Sondervermögen beschreibt vereinfacht ein wichtiges rechtliches Schutzprinzip bei Investmentfonds. Das Fondsvermögen wird nach der jeweiligen Fondsstruktur vom Eigenvermögen zentraler beteiligter Gesellschaften getrennt beziehungsweise eindeutig abgegrenzt. Wie diese Trennung im Einzelnen ausgestaltet ist, hängt von Rechtsform, Fondsdomizil und Fondsunterlagen ab.

Ein Fonds kann zugleich Publikumsfonds und Sondervermögen sein. Das gilt nicht nur für ETFs, sondern auch für klassische offene, aktiv gemanagte OGAW-Publikumsfonds, sofern sie entsprechend aufgelegt sind. Sondervermögen ist jedoch weder eine Kapitalgarantie noch eine Einlagensicherung. Markt-, Kredit-, Währungs-, Gegenpartei-, Liquiditäts-, operationelle und Verwahrrisiken bleiben bestehen.

Für die Einordnung eines konkreten Fonds oder ETFs sind deshalb das Basisinformationsblatt, der Verkaufsprospekt und die weiteren Fondsunterlagen maßgeblich.