Volatilität: Was bedeutet sie für das Risiko einer Geldanlage?

Definition: Volatilität beschreibt, wie stark der Wert eines Wertpapiers, Fonds oder Portfolios innerhalb eines bestimmten Zeitraums schwankt. Sie wird üblicherweise anhand der Standardabweichung der Renditen berechnet und häufig als Jahreswert angegeben. Eine hohe Volatilität bedeutet starke Kursschwankungen, eine niedrige Volatilität entsprechend geringere Schwankungen. Über die Richtung der Kursbewegungen oder den maximal möglichen Verlust sagt die Kennzahl allein nichts aus.

Volatilität wird an der Börse häufig mit Risiko gleichgesetzt. Doch diese Gleichsetzung greift zu kurz. Eine stark schwankende Aktie muss nicht zwangsläufig hohe Verluste verursachen. Umgekehrt kann eine Anlage trotz geringer Kursschwankungen erheblich an Wert verlieren.

Volatilität beschreibt zunächst nur die Schwankungsbreite eines Wertpapiers, Fonds, Index oder Portfolios. Sie zeigt, wie intensiv sich Kurse bewegen, nicht aber, in welche Richtung. Gleichzeitig ist sie eine wichtige Risikokennzahl, ein Indikator für Markterwartungen und sogar eine handelbare Größe.

Was sagt Volatilität also tatsächlich über eine Geldanlage aus, wie lässt sie sich messen und warum ist sie für das Portfolio-Management so bedeutend?

• Was bedeutet Volatilität an der Börse und warum schwanken Kurse?

• Wie wird Volatilität berechnet und was bedeuten 20 Prozent?

• Was ist der Unterschied zwischen historischer und impliziter Volatilität?

• Warum ist Volatilität nicht gleich Risiko und wie lässt sie sich im Portfolio steuern?

• Wie kann Volatilität gehandelt und zur Absicherung genutzt werden?

Volatilität ist ein statistisches Maß für die Schwankungsbreite eines Wertpapiers oder Marktes innerhalb eines bestimmten Zeitraums. Je stärker ein Kurs schwankt, desto höher ist seine Volatilität. Bei geringeren Kursbewegungen spricht man dagegen von niedriger Volatilität.

Ein einfaches Beispiel verdeutlicht den Unterschied: Eine Aktie, deren Kurs sich durchschnittlich um etwa ein Prozent pro Tag verändert, weist eine geringere Volatilität auf als eine Aktie, die regelmäßig um fünf Prozent, sechs Prozent oder sieben Prozent schwankt. 

Entscheidend ist, dass Volatilität keine Richtung vorgibt. Starke Kursanstiege erhöhen die gemessene Schwankungsintensität ebenso wie starke Kursverluste. Eine hohe Volatilität bedeutet deshalb weder automatisch eine negative Wertentwicklung noch eine besonders hohe Rendite.

Eine wesentliche Ursache liegt in den unterschiedlichen Erwartungen der Marktteilnehmer. Anleger verfügen über unterschiedliche Informationen, Einschätzungen und Anlageziele. Während ein Investor ein Unternehmen für unterbewertet hält und Aktien kauft, kann ein anderer dieselben Aktien verkaufen, weil er die zukünftige Entwicklung skeptischer beurteilt.

Auch die sogenannte Marktmikrostruktur beeinflusst die Kursbewegungen. Dazu gehören das Orderbuch, die verfügbare Liquidität und die Execution, also die tatsächliche Ausführung einer Kauf- oder Verkaufsorder. Große Orders können insbesondere bei geringer Liquidität deutliche Kursbewegungen auslösen.

Hinzu kommen unterschiedliche Handelszeiten und Marktaktivitäten. Eine umfangreiche Transaktion während der asiatischen Handelszeiten kann beispielsweise Kursbewegungen auslösen, bevor Marktteilnehmer in Europa oder den USA aktiv werden.

Ein weiterer Auslöser sind neue Informationen. Quartalszahlen, Unternehmensnachrichten oder Ergebnisse zulassungsrelevanter Studien bei Pharmaunternehmen können die Erwartungen schlagartig verändern und vorübergehend für höhere Volatilität sorgen.

Schließlich spielen technische Faktoren eine Rolle. Wird eine Aktie in einen bedeutenden Index aufgenommen, können indexnachbildende ETFs zusätzliche Käufe auslösen. Auch Rebalancing, also die Anpassung von Portfoliogewichten, sowie Hedging-Flows zur Absicherung bestehender Derivatepositionen können Kursbewegungen verstärken.

Volatilität entsteht somit nicht allein durch wirtschaftliche Nachrichten. Sie ist das Ergebnis eines Zusammenspiels aus Erwartungen, Handelsaktivität, Liquidität und technischen Marktmechanismen.

Die Volatilität wird üblicherweise aus den Renditen eines Wertpapiers innerhalb eines festgelegten Betrachtungszeitraums berechnet. Grundlage ist die Standardabweichung. Sie beschreibt, wie stark einzelne Renditen um ihren durchschnittlichen Wert streuen.

Für die Berechnung werden zunächst die prozentualen Veränderungen zwischen aufeinanderfolgenden Kursen ermittelt. Anschließend wird bestimmt, wie weit diese Veränderungen vom Mittelwert abweichen. Vereinfacht gilt: Je größer die Streuung der Renditen, desto höher die Volatilität. 

Die Wahl des Betrachtungszeitraums hängt von der Fragestellung ab. Wer kurzfristige Marktbewegungen untersuchen möchte, kann beispielsweise die Schwankungen des vergangenen Monats betrachten. Für eine längerfristige Einordnung lassen sich Zeiträume von einem oder mehreren Jahren heranziehen.

Damit unterschiedliche Werte besser vergleichbar sind, wird Volatilität häufig annualisiert, also auf ein Jahr umgerechnet. Beispielsweise kann die Standardabweichung täglicher Renditen mithilfe der Quadratwurzel aus der angenommenen Anzahl jährlicher Handelstage auf einen Jahreswert hochgerechnet werden.

Wichtig ist dabei, dass der gewählte Zeitraum und die Berechnungsmethode das Ergebnis beeinflussen. Eine niedrige Volatilität im vergangenen Monat muss daher nicht mit einer niedrigen Volatilität über mehrere Jahre übereinstimmen.

Angenommen, eine Anlage hat einen Wert von EUR 10.000 und eine jährliche Volatilität von 20 Prozent. Was lässt sich daraus ableiten?

Unter der stark vereinfachenden Annahme einer Normalverteilung der Jahresrenditen und einer erwarteten Rendite von null Prozent würde der Anlagewert nach einem Jahr in ungefähr zwei Dritteln der modellierten Fälle zwischen EUR 8.000 und EUR 12.000 liegen.

Dieses Beispiel veranschaulicht die statistische Bedeutung einer Standardabweichung. Es bedeutet ausdrücklich nicht, dass sich der tatsächliche Anlagewert mit einer bestimmten Sicherheit innerhalb dieser Grenzen bewegen wird.

In der Realität können Renditen von der angenommenen Normalverteilung abweichen. Insbesondere außergewöhnlich starke Kursbewegungen können häufiger auftreten, als ein einfaches statistisches Modell erwarten lässt.

Ebenso wenig erlaubt eine Volatilität von 20 Prozent die Aussage, dass Anleger höchstens 20 Prozent verlieren können. Die Kennzahl beschreibt die Streuung der Renditen, nicht die maximal mögliche Verlusthöhe.

Auch zwischen Volatilität und Rendite besteht kein garantierter Zusammenhang. Zwar verlangen Investoren für höhere Schwankungsrisiken häufig eine höhere erwartete Kompensation. Ob diese zusätzliche Rendite tatsächlich erzielt wird, bleibt jedoch ungewiss.

An den Finanzmärkten wird zwischen historischer beziehungsweise realisierter und impliziter Volatilität unterschieden. Beide Kennzahlen beschreiben Schwankungen, betrachten diese aber aus unterschiedlichen zeitlichen Perspektiven.

• Die historische oder realisierte Volatilität wird anhand bereits beobachteter Kursbewegungen ermittelt. Sie zeigt beispielsweise, wie stark eine Aktie während des vergangenen Monats oder Jahres geschwankt hat. Diese Information hilft dabei, das bisherige Schwankungsverhalten einer Anlage einzuordnen. Sie ermöglicht jedoch keine zuverlässige Vorhersage zukünftiger Kursbewegungen. Eine Aktie, deren Kurs über längere Zeit kaum schwankte, kann innerhalb weniger Tage plötzlich erhebliche Ausschläge verzeichnen.
• Die implizite Volatilität ist dagegen eine vorwärtsgerichtete Kennzahl. Sie wird aus den Preisen von Optionen abgeleitet und zeigt, welche zukünftige Schwankungsintensität der Optionsmarkt aktuell einpreist. Eine Option ist ein Derivat, dessen Preis unter anderem von der erwarteten Volatilität des zugrunde liegenden Wertpapiers abhängt. Aus diesem Preis lässt sich die implizite Volatilität rechnerisch ableiten.

Dabei können unterschiedliche Zeithorizonte betrachtet werden, beispielsweise eine Woche, ein Monat oder ein Jahr.

Allerdings ist auch die implizite Volatilität keine exakte Prognose. Optionspreise spiegeln neben Markterwartungen auch die Risikoprämien wider, die Marktteilnehmer für die Übernahme von Risiken verlangen.

Volatilitätsindizes machen die am Optionsmarkt eingepreisten Schwankungserwartungen sichtbar. Zu den bekanntesten gehören der CBOE VIX® für den amerikanischen S&P 500®, der VDAX-NEW für den deutschen DAX® und der VSTOXX® für den europäischen EURO STOXX 50®.

Sie werden anhand der Preise entsprechender Indexoptionen berechnet. Beim CBOE VIX®, VDAX-NEW und VSTOXX® steht insbesondere die für die kommenden 30 Tage eingepreiste, annualisierte Volatilität im Mittelpunkt.

Steigt ein solcher Index deutlich, deutet dies auf größere erwartete Schwankungen hin. Das bedeutet jedoch nicht automatisch, dass die Aktienkurse fallen werden.

Historisch bestand insbesondere in ausgeprägten Stressphasen häufig ein negativer Zusammenhang zwischen Aktienmarktrenditen und Volatilitätsindizes. Steigende Unsicherheit ging dann mit fallenden Aktienkursen einher.

Es gibt allerdings auch Marktphasen, in denen Aktienkurse und Volatilität gleichzeitig deutlich steigen. Volatilitätsindizes liefern somit wichtige Hinweise auf die erwartete Schwankungsintensität, aber keine eindeutigen Richtungssignale für den Aktienmarkt.

Volatilität gehört zu den wichtigsten Risikokennzahlen an den Finanzmärkten. Ihre Aussagekraft hat jedoch Grenzen: Sie misst die Intensität von Schwankungen, nicht deren konkrete Auswirkungen auf das investierte Vermögen.

Das wird deutlich, wenn zwei Aktien miteinander verglichen werden.

Eine Aktie kann täglich stark nach oben und unten schwanken, ohne über einen längeren Zeitraum einen besonders hohen Kursverlust von ihrem jeweiligen Höchststand zu erleiden.

Eine andere Aktie kann wesentlich geringere tägliche Kursschwankungen aufweisen, über Monate hinweg jedoch kontinuierlich an Wert verlieren. Trotz der niedrigeren Volatilität könnte ihr tatsächlicher Kursrückgang damit deutlich größer ausfallen.

Eine wichtige Ergänzung ist der Maximum Drawdown. Er beschreibt den größten Kursrückgang von einem zwischenzeitlichen Höchststand bis zum darauffolgenden Tiefststand innerhalb des betrachteten Zeitraums.

Während die Volatilität die Schwankungsintensität misst, zeigt der Maximum Drawdown, welchen zwischenzeitlichen Wertverlust eine Anlage tatsächlich erfahren hat.

Darüber hinaus sind sogenannte Fat-Tail-Events relevant. Darunter versteht man seltene, besonders starke Marktbewegungen, die bei einer einfachen Normalverteilungsannahme unterschätzt werden können.

Eine umfassendere Risikoanalyse berücksichtigt deshalb neben Volatilität und Maximum Drawdown auch außergewöhnliche Stressszenarien sowie das Verhalten verschiedener Anlagen in Krisenphasen.

Aktien weisen typischerweise eine höhere Volatilität auf als viele Anleihen mit mittlerer Restlaufzeit. Allerdings hängt die Schwankungsbreite von Anleihen unter anderem von ihrer Laufzeit und der jeweiligen Marktphase ab. Allgemeingültig ist dieser Unterschied daher nicht.

Bei ETFs und Investmentfonds kommt die Diversifikation hinzu. Enthält ein Portfolio zahlreiche unterschiedliche Wertpapiere, können sich deren Kursbewegungen teilweise gegenseitig ausgleichen.

Ein breit gestreuter Aktienfonds kann deshalb eine geringere Volatilität aufweisen als einzelne seiner Bestandteile. Daraus folgt jedoch nicht, dass ETFs oder Investmentfonds grundsätzlich eine niedrige Volatilität besitzen.

Bei aktiv gemanagten Investmentfonds können Portfolio-Manager die Zusammensetzung zusätzlich verändern, um die Schwankungsintensität des Portfolios gezielt zu beeinflussen.

Die Volatilität eines Portfolios hängt nicht allein davon ab, wie stark seine einzelnen Bestandteile schwanken. Entscheidend ist auch ihre Korrelation, also die Frage, wie stark sich die Anlagen gemeinsam oder gegensätzlich bewegen.

Ein einfaches Gedankenexperiment verdeutlicht diesen Zusammenhang.

Besteht ein gleich gewichtetes Portfolio aus zwei Aktien und steigt Aktie A um fünf Prozent, während Aktie B gleichzeitig um fünf Prozent fällt, gleichen sich die Bewegungen in diesem vereinfachten Beispiel aus.

Bei dauerhaft perfekt negativer Korrelation von -1 und passend aufeinander abgestimmten Schwankungsintensitäten könnten sich die Bewegungen theoretisch vollständig neutralisieren. Das ist allerdings ein idealisierter Extremfall.

Grundsätzlich gilt: Je geringer die Korrelation zwischen den Portfoliobestandteilen, desto stärker kann der Diversifikationseffekt ausfallen.

Problematisch ist jedoch, dass Korrelationen nicht konstant bleiben. In ruhigen Marktphasen können Wertpapiere weitgehend unabhängig voneinander schwanken. Während einer schweren Marktkrise können ihre Korrelationen plötzlich ansteigen.

Dann verlieren zuvor wirksame Diversifikationseffekte möglicherweise erheblich an Bedeutung.

Ein umfassendes Risiko-Management betrachtet deshalb nicht nur die historische Volatilität einzelner Anlagen, sondern auch deren Zusammenspiel unter verschiedenen Marktbedingungen.

Welche Portfolio-Zusammensetzung sinnvoll ist, hängt letztlich von den individuellen Anlagezielen und der Bereitschaft ab, zwischenzeitliche Schwankungen und Verluste zu tragen.

Volatilität ist nicht ausschließlich eine Kennzahl zur Bewertung von Risiken. Über Derivate kann sie auch gezielt gehandelt und als Bestandteil einer Anlagestrategie eingesetzt werden.

Eine zentrale Rolle spielt dabei die implizite Volatilität. Sie ist in Optionspreisen enthalten und ermöglicht es Marktteilnehmern, auf Veränderungen der zukünftigen Schwankungsintensität zu reagieren.

Zu den hierfür genutzten Instrumenten gehören Optionen und komplexere Derivate wie Volatilitäts-Swaps. Während bei Optionen verschiedene Faktoren die Wertentwicklung beeinflussen, ermöglichen Volatilitäts-Swaps eine direktere wirtschaftliche Ausrichtung auf Unterschiede zwischen vereinbarter und tatsächlich realisierter Volatilität.

Eine Besonderheit des Optionsmarktes ist, dass die implizite Volatilität historisch häufig höher ausfiel als die anschließend tatsächlich realisierte Volatilität.

Diese Differenz wird im Zusammenhang mit der sogenannten Volatilitätsrisikoprämie betrachtet.

Ein Grund für diese Prämie liegt darin, dass Marktteilnehmer für die Übernahme von Schwankungsrisiken eine Kompensation verlangen. Besonders anschaulich lässt sich das mit einer Versicherung vergleichen.

Wer eine Versicherung anbietet, erhält eine Prämie dafür, dass er ein bestimmtes Risiko übernimmt. Tritt der versicherte Schaden ein, muss der Versicherer für die entsprechenden Kosten aufkommen.

Ein ähnliches Grundprinzip findet sich bei sogenannten Short-Volatility-Strategien. Sie verkaufen Volatilitätsrisiko, beispielsweise durch den Verkauf von Optionen, und versuchen, eine Prämie zu vereinnahmen.

Bleibt die tatsächlich realisierte Volatilität unter der eingepreisten Schwankungserwartung, kann daraus ein Ertrag entstehen. Steigt sie dagegen unerwartet stark an, können erhebliche Verluste auftreten.

Die Volatilitätsrisikoprämie ist somit keine garantierte Ertragsquelle, sondern eine mögliche Kompensation für übernommene Risiken.

Grundsätzlich lassen sich zwei unterschiedliche Ausrichtungen unterscheiden.

• Short-Volatility-Strategien versuchen, durch die Übernahme von Volatilitätsrisiken Prämien zu erzielen. 
• Long-Volatility-Strategien bauen dagegen Positionen auf, die von steigender Volatilität profitieren können.

Beide Ansätze können miteinander kombiniert werden. Beispielsweise kann eine Strategie implizite Volatilität auf einen Aktienindex verkaufen und gleichzeitig Optionen auf einzelne Aktien erwerben, um bestimmte Risiken abzusichern.

Andere Konzepte verwenden vereinnahmte Prämien, um den Schutz gegenüber außergewöhnlichen Marktbewegungen zu finanzieren.

Entscheidend ist dabei, dass Absicherungen Kosten verursachen und auch komplexe Strategien Risiken nicht vollständig ausschließen können.

Wie gefährlich eine unzureichende Risikobetrachtung sein kann, zeigte der sogenannte "Volmageddon" im Februar 2018.

Damals führte ein plötzlicher Anstieg der Volatilität zu massiven Verlusten bei bestimmten Short-Volatility-Produkten. Ein bekannter börsengehandelter ETF mit entsprechender Ausrichtung verlor innerhalb sehr kurzer Zeit mehr als 90 Prozent seines Werts und wurde anschließend vorzeitig zurückgezahlt.

Zuvor hatte das Produkt über längere Zeit eine vergleichsweise niedrige historische Volatilität aufgewiesen.

Das Beispiel verdeutlicht eine grundlegende Schwäche der alleinigen Betrachtung vergangener Schwankungen: Eine niedrige historische Volatilität schützt nicht vor außergewöhnlichen zukünftigen Verlusten.

Volatilitätsstrategien erfordern deshalb ein tiefgehendes Verständnis der zugrunde liegenden Derivate, möglicher Extremszenarien und der jeweiligen Marktmechanismen. Aktives, möglichst vorausschauendes Risiko-Management und eine sorgfältige Absicherung spielen dabei eine wesentliche Rolle.

Volatilität misst, wie stark der Wert einer Anlage schwankt. Sie sagt weder etwas über die Richtung der Kursbewegungen noch unmittelbar über die Höhe möglicher Verluste aus.

Als Risikokennzahl ist sie unverzichtbar, aber nicht ausreichend. Erst in Verbindung mit weiteren Kennzahlen wie Maximum Drawdown, der Korrelation zwischen Anlagen und der Betrachtung außergewöhnlicher Marktphasen entsteht ein umfassenderes Bild des Portfoliorisikos.

Gleichzeitig zeigt die implizite Volatilität, dass Schwankungen nicht nur gemessen, sondern über Derivate auch gezielt gehandelt werden können. Daraus ergeben sich Möglichkeiten zur Vereinnahmung von Risikoprämien und zur Absicherung, allerdings stets verbunden mit eigenen Risiken.

Wer Volatilität richtig einordnen möchte, muss deshalb vor allem drei Dinge unterscheiden: Schwankungsbreite, tatsächliches Verlustrisiko und die am Markt eingepreiste Erwartung zukünftiger Schwankungen.